Kako prepoznati investicijsku prijevaru prije nego što bude prekasno?
„Ono što mudar čovjek napravi na početku, budala napravi na kraju.“ – Warren Buffett
Kada se otkrije velika investicijska prijevara, gotovo uvijek se postavlja isto pitanje: “Kako je moguće da investitori to nisu ranije primijetili?”.
Prijevare nisu svakodnevna pojava, ali nisu ni rijetkost u svijetu upravljanja tuđim novcem – regulatorna praksa pokazuje da su manipuliranje prinosima i vrednovanjem imovine dobro poznati obrasci prijevare.
Nakon što znamo što se dogodilo, znakovi upozorenja često izgledaju očito. Problem je što ih je mnogo teže prepoznati dok fond posluje, objavljuje dobre rezultate, privlači nove investitore i iza njega stoje ljudi koji ostavljaju dojam stručnosti i uspjeha.
Najbolja zaštita zato nije pokušavati procijeniti je li manager pošten, nego organizirati ulaganje tako da njegove tvrdnje o imovini i rezultatima možemo provjeriti kod neovisne treće strane. Što je rezultat impresivniji, due diligence bi trebao biti stroži, a ne blaži. Nevjerojatno stabilan prinos uz vrlo malu volatilnost nije razlog da postavljamo manje pitanja — upravo suprotno.
Ovdje bih napravio vrlo jednostavnu razliku: due diligence strategije nije isto što i due diligence managera. Možete potpuno pogrešno procijeniti strategiju i izgubiti novac, a da nikakve prijevare nema i tu ništa sporno nema. Kod prijevare je problem što možda uopće ne posjedujete ono što mislite da posjedujete ili rezultat koji gledate nije stvaran.
Zato zaštita od investicijskih prijevara ne bi trebala počivati na procjeni djeluje li netko pošteno, već treba počivati na provjeri. Najvažnije pitanje zato nije „Koliki je vaš prinos?“, nego „Tko osim vas može potvrditi da je taj prinos stvaran?“.
Jedna od najvećih pogrešaka investitora jest poistovjećivanje dobrog prinosa s kvalitetnim ulaganjem. Ako fond nekoliko godina ostvaruje 15%, 20% ili 30% godišnje, prirodna reakcija je zaključiti da manager očito zna što radi. Ali brojka koju vidimo u izvještaju sama po sebi ništa ne dokazuje.
Prije nego što analiziramo je li prinos od 20% dobar, trebali bismo postaviti mnogo jednostavnije pitanje: „Tko potvrđuje da je tih 20% stvarno ostvareno?“.
Je li rezultat izračunao sam manager? Postoji li neovisni administrator fonda? Gdje se nalazi imovina? Tko je custodian? Postoji li vanjski auditor? Može li se vrijednost imovine potvrditi iz izvora koji manager ne kontrolira?
To možda nisu najzanimljivija pitanja o investiranju, ali ponekad su važnija od analize same strategije.
Zanimljivo je da prijevara ne mora uvijek početi namjerom da se nekoga pokrade; ponekad počinje lošim rezultatom koji manager pokušava privremeno prikriti, uvjeren da će sljedeći dobar period sve ispraviti. Tada nastaje začarani krug u kojem svaka nova laž mora pokriti prethodnu, a strah od gubitka investitora, reputacije i prihoda postaje sve veći. Neke od većih i najstarijih financijskih institucija su bankrotirale na ovaj način.
Ego, pretjerano samopouzdanje, pohlepa i pritisak očekivanja mogu dodatno pomaknuti granicu između prihvatljivog uljepšavanja rezultata i otvorene prijevare.
Zamislimo managera koji godinama ostvaruje dobre rezultate. Investitori su zadovoljni. Imovina pod upravljanjem raste što dovodi do novih klijenata pa raste reputacija managera, ali i njegova zarada. A onda dođe loša godina u kojoj fond izgubi 20%.
Manager zna što slijedi. Neki investitori će povući novac. Novi investitori možda neće doći. Prihodi će pasti, a reputacija koju je godinama stvarao bit će ozbiljno narušena. Istodobno je možda uvjeren da je njegova strategija dobra i da je gubitak samo privremen i tada se može pojaviti vrlo opasna racionalizacija:
„Samo ću ovaj put malo popraviti rezultat. Tržište će se vratiti i sve ću ispraviti.“
Problem je što tržište nema obvezu vratiti se, a ako sljedeći mjesec ponovno bude loš, treba izmisliti novu brojku. A nakon toga još jednu i dolazimo do toga da mala manipulacija koja je trebala biti privremena postupno može postati sustavna prijevara te manager više ne pokušava samo zaraditi novac nego sada pokušava sakriti ono što je napravio.
Kada govorimo o financijskim prijevarama, najjednostavnije ih je objasniti pohlepom i/ili strahom od neuspjeha. Netko je želio više novca i odlučio je varati. Iako je ponekad objašnjenje zaista tako jednostavno, ljudsko ponašanje često je složenije.
Kod profesionalnih investitora novac nije jedino što je povezano s rezultatom. Uz njega dolaze status, reputacija, karijera i osjećaj vlastite sposobnosti kao i percfepcija javnosti. Manager koji je godinama bio poznat kao „onaj koji pobjeđuje tržište“ mora priznati ne samo investitorima nego i sebi da možda ipak nije toliko dobar koliko je mislio.
Tu nastaje kombinacija nekoliko vrlo snažnih psiholoških faktora:
Ako manager iskreno vjeruje da će sljedećih nekoliko trgovina vratiti izgubljeni novac, može sebi racionalizirati manipulaciju rezultatima kao nešto privremeno, ali svaka nova laž povećava cijenu priznanja prethodne i tako nastaje začarani krug iz kojega je gotovo nemoguće izaći.
Postoji još jedna neugodna činjenica. Investitori ponekad žele vjerovati. Ako netko godinama ostvaruje rezultate bolje od tržišta, ima uvjerljivu priču, stručne reference i oko sebe druge uspješne investitore, postajemo manje kritični.
Ako nekoga doživljavamo kao uspješnog, inteligentnog ili autoritativnog, skloni smo pretpostaviti da je vjerodostojan i u drugim područjima, a što je osoba uspješnija, ponekad postavljamo i manje pitanja. A trebali bismo raditi upravo suprotno jer što je investicijski rezultat impresivniji, provjera bi trebala biti detaljnija.
Aktualni slučaj ORCA BASON-a dobar je primjer za razumijevanje zašto je neovisna provjera toliko važna.
Prema optužbama američkog Ministarstva pravosuđa, osnivač fonda Vuk Vuković investitorima je prikazivao rezultate bolje od stvarno ostvarenih. Važno je naglasiti da se radi o optužbama i da kaznena odgovornost nije pravomoćno utvrđena.
Razlika koju američke vlasti navode vrlo dobro ilustrira problem.
Za 2023. potencijalnom investitoru navodno je prikazan prinos od +19,05%, dok je brokerska dokumentacija do koje su došli istražitelji pokazivala rezultat od −22,46%.
To nije mala razlika u metodologiji izračuna. To su dva potpuno različita investicijska rezultata. Zato za investitora ključno pitanje nije samo zašto je nastala takva razlika, nego kako investitor može znati koja je brojka stvarna?
Kao što reče bivši američki predsjednik Ronald Reagan: „Vjeruj, ali provjeri.“
Odgovor nas dovodi do možda najvažnije lekcije cijelog slučaja. Ne vjeruj manageru, ali ne zato što misliš da vara i da je nepošten, nego da možeš hladne glave doći do stvarnog stanja.
U kvalitetno organiziranom financijskom sustavu povjerenje u jednu osobu uopće ne bi trebalo biti potrebno.
Ako vam manager kaže koliko vrijedi fond, netko drugi trebao bi moći potvrditi tu vrijednost.
Ako kaže koju imovinu fond posjeduje, ta bi se imovina trebala nalaziti kod neovisnog brokera ili skrbnika.
Ako objavljuje rezultate, trebala bi postojati dokumentacija iz koje ih je moguće provjeriti.
Ako upravlja značajnim iznosom novca, treba provjeriti njegov regulatorni status.
To je razlika između povjerenja u osobu i povjerenja u sustav kontrola jer dobro strukturiran sustav napravljen je upravo zato da jedna osoba ne mora biti savršeno poštena.
Prije nego što nekome povjerimo značajan dio svoje imovine, barem bismo trebali znati odgovore na sljedeća pitanja.
Imovina bi trebala biti kod vjerodostojnog i neovisnog brokera ili skrbnika, a ne jednostavno pod kontrolom osobe koja donosi investicijske odluke.
Kod fondova je iznimno važna uloga neovisnog administratora. Ako manager sam vrednuje pozicije, izračunava NAV i zatim sam investitorima izvještava koliko je zaradio, postoji očiti sukob interesa.
Vanjski i vjerodostojni auditor ne može eliminirati mogućnost prijevare, ali predstavlja dodatni sloj kontrole.
Treba provjeriti postoji li manager u službenim registrima relevantnih regulatornih tijela i postoje li upozorenja, sankcije ili ograničenja njegova poslovanja.
PDF prezentacija, Excel tablica ili mjesečni newsletter nisu dokaz ostvarenog prinosa. Što je veći iznos koji ulažemo, to bi odgovor na ovo pitanje trebao biti važniji.
Investitori intuitivno postaju oprezni kada fond ostvaruje loše rezultate, dok paradoksalno, nisu posebno pažljivi kada su rezultati predobri. Visok prinos sam po sebi nije dokaz prijevare, niti je nizak rizik dokaz prijevare. Ali kombinacija iznimno visokih, stabilnih i konzistentnih prinosa koji se ostvaruju gotovo neovisno o tržišnim uvjetima zaslužuje dodatnu provjeru.
Američki SEC svojedobno je upravo statistički neuobičajene rezultate hedge fondova koristio kao signal za detaljnije istrage kroz svoj Aberrational Performance Inquiry.
Logika je vrlo jednostavna jer ako netko kontinuirano radi nešto što je izuzetno teško postići, postoje dvije mogućnosti: ili je izuzetno dobar ili možda brojke nisu ono što izgledaju.
Zadatak investitora nije unaprijed odlučiti koja je mogućnost točna. Zadatak je provjeriti.
Ne. Čak ni ozbiljan due diligence ne može potpuno ukloniti mogućnost prijevare.
Bernard Madoff desetljećima je uspijevao obmanjivati investitore, financijske profesionalce i institucije. Povijest financijskih tržišta pokazuje da regulacija, revizija i profesionalno iskustvo mogu smanjiti rizik, ali ga ne mogu potpuno eliminirati.
Zato postoji još jedan sloj zaštite koji investitori često zanemaruju, a to je diverzifikacija managera i institucija.
Diversifikaciju uglavnom promatramo kroz dionice, obveznice, sektore i države, ali postoji i operativni rizik ako veliki dio svoje imovine povjerimo jednom manageru, jednom fondu ili jednoj instituciji, preuzimamo rizik koji nema nikakve veze s kretanjem burze i to je isključivo naša odgovornost. Možemo savršeno analizirati tržište i svejedno izgubiti novac zbog problema koji nikada nije bio vidljiv u investicijskoj strategiji.
Investitori često pitaju:
„Koliki prinos mogu očekivati?“
„Koliki je najveći povijesni pad?“
„Koju strategiju koristite?“
„Koliko ste zaradili prošle godine?“
I sve su to legitimna pitanja, ali prije njih možda treba postaviti jedno puno jednostavnije, tražeći odgovor tko osim vas može potvrditi da mojih početnih 100.000 eura danas doista vrijedi 120.000 eura.
Ako na to pitanje ne postoji jasan odgovor, analiza Sharpe omjera, volatilnosti, prinosa i investicijske strategije postaje sekundarna, jer prije nego što analiziramo koliko dobro netko upravlja našim novcem, moramo biti sigurni da možemo provjeriti gdje je naš novac i koliko ga stvarno ima.
To možda nije najuzbudljiviji dio investiranja, ali upravo su dosadna pitanja često ona koja čuvaju novac.
Stavovi kolumnista/ica nisu stavovi uredništva portala Mojnovac.hr
